Becamex IJC: Lợi nhuận cải thiện nhưng thị trường vẫn giữ thái độ thận trọng

Từ khóa: Becamex IJC, lợi nhuận tăng trưởng, quỹ đất Bình Dương, dòng tiền kinh doanh, tăng vốn, ROE, cổ tức, đầu tư hạ tầng, định giá cổ phiếu, rủi ro thực thi

Trong nhiều năm, Becamex IJC (mã IJC) luôn là một trường hợp khá đặc biệt trên sàn chứng khoán Việt Nam. Doanh nghiệp này sở hữu quỹ đất đáng kể tại khu vực Bình Dương cũ, nay thuộc TP.HCM mở rộng, đồng thời từng xây dựng được hình ảnh một cổ phiếu bất động sản có cổ tức tương đối đều và hấp dẫn. Thế nhưng, câu chuyện của thị trường chứng khoán chưa bao giờ chỉ dừng ở “có đất” hay “có lợi nhuận”. Nhà đầu tư ngày càng quan tâm đến chất lượng tăng trưởng, tốc độ chuyển hóa tài sản thành dòng tiền và khả năng sinh lời trên vốn ngày càng lớn.

Chính vì vậy, dù kết quả kinh doanh gần đây của Becamex IJC đã ghi nhận sự cải thiện rõ rệt, diễn biến giá cổ phiếu lại phản ánh một thái độ dè dặt hơn từ thị trường. Điều này cho thấy bài toán lớn nhất của IJC không còn là tăng trưởng doanh thu hay lợi nhuận đơn thuần, mà là chứng minh được rằng tăng trưởng ấy có thể bền vững, hiệu quả và đủ sức “đi qua” chu kỳ đầu tư mới.

Kết quả kinh doanh tích cực chưa đủ để đảo chiều kỳ vọng

Trong quý I/2026, Becamex IJC ghi nhận doanh thu 2.535 tỷ đồng, tăng 69,4% so với cùng kỳ. Lợi nhuận sau thuế đạt 1.043 tỷ đồng, tăng 129,4% và hoàn thành khoảng 19,3% kế hoạch lợi nhuận năm là 5.410 tỷ đồng. Xét riêng trên mặt số học, đây là một quý rất tích cực, đặc biệt trong bối cảnh thị trường bất động sản vẫn chưa thật sự lấy lại trạng thái hưng phấn như các giai đoạn trước.

Tuy nhiên, thị trường chứng khoán không định giá doanh nghiệp chỉ dựa trên tốc độ tăng trưởng lợi nhuận của một quý. Nhà đầu tư thường nhìn sâu hơn vào cấu trúc lợi nhuận: tăng trưởng đến từ đâu, có lặp lại được không, biên lợi nhuận có cải thiện thực chất hay không, và quan trọng nhất là lượng lợi nhuận kế toán đó có chuyển hóa thành tiền mặt hay không.

Diễn biến giá cổ phiếu IJC phần nào cho thấy sự hoài nghi này. Trong giai đoạn từ đầu 2025 đến cuối tháng 5/2026, cổ phiếu IJC giảm khoảng 31,1%, từ vùng 14.200 đồng xuống 9.790 đồng/cp. Đồng thời, cổ phiếu duy trì khá lâu dưới đường MA200, thanh khoản không bứt lên đáng kể. Trong phân tích kỹ thuật, điều đó thường hàm ý xu hướng trung hạn vẫn nghiêng về yếu, và lực cầu chưa đủ mạnh để xác lập một mặt bằng định giá mới.

Nói cách khác, thị trường đang đặt câu hỏi: lợi nhuận đang tốt lên, nhưng đó là “tăng trưởng thật” hay chỉ là pha ghi nhận theo tiến độ dự án?

Dòng tiền kinh doanh: điểm yếu mà nhà đầu tư không thể bỏ qua

Đối với doanh nghiệp bất động sản, đặc biệt là doanh nghiệp phát triển dự án và làm hạ tầng, lợi nhuận kế toán thường không phản ánh đầy đủ trạng thái sức khỏe tài chính. Doanh nghiệp có thể ghi nhận doanh thu và lãi lớn trong một giai đoạn, nhưng dòng tiền kinh doanh vẫn âm do phải ứng vốn cho quỹ đất, xây dựng, giải phóng mặt bằng và chi phí triển khai.

Trường hợp của Becamex IJC cho thấy rõ nghịch lý này. Dù lợi nhuận đã cải thiện mạnh, dòng tiền kinh doanh của doanh nghiệp vẫn ở trạng thái âm trong nhiều kỳ gần đây: năm 2024 âm 7.969 tỷ đồng, năm 2025 âm 2.323 tỷ đồng, và quý I/2026 tiếp tục âm 1.218 tỷ đồng. Điều đó không phải hiếm trong ngành bất động sản, nhưng nếu kéo dài, nó sẽ khiến nhà đầu tư nhìn doanh nghiệp theo lăng kính thận trọng hơn.

Với một công ty bất động sản, âm dòng tiền chưa chắc là tín hiệu xấu nếu nó đi kèm với chu kỳ đầu tư mở rộng, tạo nền cho doanh thu và lợi nhuận tương lai. Vấn đề là thời gian thu hồi vốn phải đủ rõ, tiến độ bàn giao phải đủ chắc, và hiệu quả sử dụng vốn phải đủ cao để bù đắp chi phí cơ hội. Nếu không, lợi nhuận tăng nhưng chất lượng lợi nhuận thấp sẽ khó tạo ra định giá cao hơn.

Ở góc độ này, thị trường đang muốn thấy IJC không chỉ “lời trên giấy” mà còn phải “ra tiền thật”.

Quỹ đất là lợi thế, nhưng không tự động chuyển thành giá trị

Một trong những tài sản quan trọng nhất của Becamex IJC là quỹ đất tại khu vực Bình Dương cũ, nơi tập trung nhiều khu công nghiệp và hạ tầng liên vùng như VSIP, Mỹ Phước, Tân Uyên. Đây là lợi thế mang tính chiến lược vì khu vực này nằm trong trục phát triển công nghiệp – đô thị lớn nhất phía Nam, đồng thời có động lực tăng giá đất gắn với quá trình đô thị hóa và mở rộng kết nối hạ tầng.

Theo báo cáo, đến cuối năm 2025, Becamex IJC đã triển khai 12 dự án với tổng quỹ đất tích lũy trên 54 ha. Trong bối cảnh nhiều doanh nghiệp bất động sản gặp khó trong việc mở rộng quỹ đất sạch, con số này vẫn là một nền tảng đáng chú ý. Nếu hạ tầng vùng tiếp tục hoàn thiện, nhu cầu nhà ở, dịch vụ và thương mại tại khu vực này có thể gia tăng trong trung và dài hạn.

Tuy nhiên, đây là điểm cần nhìn rất kỹ: quỹ đất chỉ là điều kiện cần, không phải điều kiện đủ. Giá trị của quỹ đất phụ thuộc vào khả năng chuyển hóa thành dự án có pháp lý hoàn chỉnh, sản phẩm phù hợp nhu cầu thị trường, và tốc độ tiêu thụ thực tế. Không ít doanh nghiệp có quỹ đất lớn nhưng vẫn không tạo ra lợi nhuận tương xứng vì bị kẹt ở khâu pháp lý, giải phóng mặt bằng hoặc tiến độ đầu tư.

Becamex IJC hiện đang đi theo một chiến lược rộng hơn là chỉ làm bất động sản nhà ở. Công ty còn tham gia hoặc chuẩn bị tham gia các dự án hạ tầng quy mô lớn như Vành đai 4 TP.HCM và tuyến cao tốc TP.HCM – Thủ Dầu Một – Chơn Thành. Sự mở rộng này giúp doanh nghiệp đứng ở vị trí hưởng lợi từ chu kỳ đầu tư công và phát triển vùng, nhưng đồng thời cũng kéo theo nhu cầu vốn lớn hơn, thời gian thu hồi vốn dài hơn và áp lực quản trị dự án phức tạp hơn.

Chu kỳ đầu tư mới kéo theo bài toán tăng vốn và pha loãng

Một doanh nghiệp bước vào chu kỳ đầu tư lớn thường phải chọn giữa hai mục tiêu: giữ cổ tức cao để làm hài lòng cổ đông hiện hữu, hay giữ lại lợi nhuận và tăng vốn để nắm bắt cơ hội tăng trưởng. Becamex IJC rõ ràng đang nghiêng về vế thứ hai.

Từ đầu năm 2023, vốn điều lệ của công ty ở mức 2.518 tỷ đồng. Sau hai đợt tăng vốn liên tiếp, đến đầu năm 2026, vốn điều lệ đã lên 6.296 tỷ đồng, tức tăng khoảng 150% chỉ trong vòng ba năm. Năm 2024, công ty phát hành hơn 125,9 triệu cổ phiếu cho cổ đông hiện hữu với giá 10.000 đồng/cp, huy động khoảng 1.259 tỷ đồng. Năm sau, công ty tiếp tục phát hành hơn 251,8 triệu cổ phiếu và thu thêm khoảng 2.518 tỷ đồng.

Về mặt chiến lược, tăng vốn giúp doanh nghiệp có thêm nguồn lực triển khai dự án, giảm áp lực vay nợ quá lớn và mở rộng quy mô hoạt động. Nhưng dưới góc nhìn cổ đông, tăng vốn luôn đi kèm rủi ro pha loãng EPS, pha loãng ROE và làm thay đổi cấu trúc lợi ích giữa hiện tại và tương lai. Thị trường chỉ chấp nhận pha loãng khi tin rằng số vốn bổ sung sẽ tạo ra tỷ suất sinh lời vượt chi phí vốn trong các năm tiếp theo.

Tại Becamex IJC, đây chính là điểm mà thị trường còn đang cân nhắc.

ROE giảm là tín hiệu quan trọng hơn tốc độ tăng doanh thu

Nếu xét trong giai đoạn 2020–2021, ROE của Becamex IJC từng dao động từ 18,96% đến 22,94%, cao hơn khá rõ so với mức trung bình của ngành bất động sản cùng thời điểm. Đó là nền tảng tạo nên hình ảnh một doanh nghiệp có khả năng sử dụng vốn hiệu quả, qua đó hỗ trợ định giá cổ phiếu và chính sách cổ tức.

Nhưng khi quy mô vốn tăng nhanh hơn tốc độ nâng cao hiệu quả hoạt động, ROE thường có xu hướng suy giảm. Đây là quy luật kinh điển của phân tích tài chính: tăng trưởng vốn mà không kéo theo tăng trưởng lợi nhuận tương xứng sẽ khiến suất sinh lời giảm dần. Khi ấy, dù doanh thu vẫn tăng, thị trường vẫn có thể đánh giá cổ phiếu thấp hơn vì mỗi đồng vốn tạo ra ít lợi nhuận hơn trước.

Hiện tại, với mức P/E dự phóng khoảng 9,04 lần trong năm 2025, IJC đang giao dịch thấp hơn mức trung bình ngành khoảng 14,47 lần. Chênh lệch này cho thấy thị trường đang chiết khấu mạnh hơn so với mặt bằng chung, phản ánh không chỉ rủi ro ngành mà còn là lo ngại về hiệu quả sử dụng vốn và tính bền vững của tăng trưởng.

Nói ngắn gọn: doanh thu và lợi nhuận tăng là điều cần thiết, nhưng điều thị trường cần hơn là tăng trưởng có chất lượng.

Cổ tức: từ điểm hấp dẫn sang trạng thái “đổi nhịp”

Trong quá khứ, một phần sức hấp dẫn của Becamex IJC đến từ chính sách cổ tức khá hào phóng. Giai đoạn 2018–2022, tỷ lệ phân phối lợi nhuận cho cổ đông thường ở mức cao, từ 51% đến 84% lợi nhuận sau phân phối. Cổ tức tiền mặt từng ở mức 12% năm 2018, 10% năm 2019, 15% năm 2020, 16% năm 2021 và 14% năm 2022.

Điều đó tạo nên hình ảnh một cổ phiếu vừa có tiềm năng tăng trưởng, vừa tạo dòng tiền đều cho nhà đầu tư. Tuy nhiên, khi bước sang chu kỳ đầu tư mới, chính sách này đã thay đổi rõ rệt. Năm 2025, công ty dự kiến chỉ chia cổ tức ở mức khoảng 5%. Với mặt bằng giá hiện tại, lợi suất cổ tức chỉ quanh 5,1%, không còn chênh lệch quá nhiều so với lãi suất tiền gửi kỳ hạn dài.

Đây không hẳn là điểm xấu, nhưng là dấu hiệu cho thấy doanh nghiệp đang ưu tiên tái đầu tư hơn phân phối. Nhà đầu tư vì thế phải chọn một trong hai cách tiếp cận: либо chấp nhận hy sinh cổ tức ngắn hạn để chờ câu chuyện tăng trưởng dài hạn, hoặc yêu cầu doanh nghiệp phải chứng minh rằng vốn giữ lại sẽ tạo ra giá trị lớn hơn đáng kể so với việc chia ngay cho cổ đông.

Áp lực thực thi lớn hơn quy mô kế hoạch

Kế hoạch đầu tư của Becamex IJC trong giai đoạn tới là khá tham vọng. Công ty dự kiến rót 1.981 tỷ đồng vào đầu tư cổ phần doanh nghiệp, trong đó đáng chú ý là khoản góp vốn 1.078 tỷ đồng vào Công ty CP Vành đai 4 TP.HCM. Ngoài ra, doanh nghiệp dự kiến đầu tư 3.620 tỷ đồng cho nâng cấp, mở rộng Quốc lộ 13; 7.980 tỷ đồng cho xây dựng công trình dân dụng và giao thông; và thêm vốn cho các dự án bất động sản hiện hữu. Tổng kế hoạch đầu tư giai đoạn 2025–2030 lên tới hàng chục nghìn tỷ đồng.

Về mặt chiến lược, đây là bước chuyển từ một doanh nghiệp thiên về đất đai sang mô hình tham gia sâu hơn vào hạ tầng và phát triển đô thị. Nhưng khi quy mô dự án càng lớn, câu hỏi về năng lực quản trị càng quan trọng: tiến độ giải ngân ra sao, thời gian hoàn vốn bao lâu, nguồn vốn lấy từ đâu, và rủi ro trượt kế hoạch xử lý thế nào.

Tính đến ngày 31/3/2026, tổng nợ của Becamex IJC tăng khoảng 271% so với đầu năm 2020, lên gần 1.395 tỷ đồng, tương đương khoảng 17,1% vốn chủ sở hữu. Đây chưa phải mức đòn bẩy quá cao với một doanh nghiệp bất động sản, nhưng khi đặt trong bối cảnh vốn điều lệ tăng nhanh, dòng tiền âm kéo dài và yêu cầu đầu tư lớn, con số này vẫn buộc nhà đầu tư phải theo dõi sát.

Kết luận: câu chuyện của IJC là câu chuyện về chuyển hóa giá trị

Becamex IJC đang đứng trước một giai đoạn chuyển mình quan trọng. Doanh nghiệp có quỹ đất tốt, vị trí chiến lược, danh mục dự án hạ tầng – bất động sản tương đối rõ và kết quả kinh doanh gần đây khả quan hơn. Nhưng thị trường chứng khoán không chỉ thưởng cho tiềm năng; thị trường thưởng cho khả năng biến tiềm năng thành tiền mặt, đều đặn và có thể dự báo.

Chính vì vậy, việc cổ phiếu IJC chưa phản ánh đầy đủ cải thiện lợi nhuận là điều dễ hiểu. Nhà đầu tư đang chờ một chuỗi tín hiệu mạnh hơn: dòng tiền kinh doanh cải thiện, tiến độ dự án rõ ràng, ROE phục hồi, đòn bẩy được kiểm soát và lợi nhuận tăng trưởng đủ ổn định để biện minh cho chu kỳ đầu tư mới.

Trong dài hạn, giá trị của Becamex IJC sẽ không chỉ đến từ quỹ đất hay quy mô vốn, mà từ năng lực chuyển hóa những nguồn lực đó thành doanh thu, lợi nhuận và dòng tiền bền vững. Và đó mới là thước đo cuối cùng mà thị trường dùng để định giá doanh nghiệp.